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劃重點(diǎn)！2019城投平臺資產(chǎn)整合大盤點(diǎn)
作為需要向市場化轉(zhuǎn)型的國企以及國企改革的重要部分，城投平臺資產(chǎn)整合的目標(biāo)除了穩(wěn)妥有序推進(jìn)國企改革以外，還有提高資產(chǎn)整體效能、提高運(yùn)營效率、做大做強(qiáng)做優(yōu)國有企業(yè)、整合優(yōu)質(zhì)資源等重要意義。本文梳理了2019年截至9月末的有存續(xù)債券的城投平臺資產(chǎn)劃轉(zhuǎn)和資產(chǎn)重組情況。
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資產(chǎn)劃轉(zhuǎn)和資產(chǎn)重組概況
城投平臺資產(chǎn)整合采取的方式分為整體劃轉(zhuǎn)、資產(chǎn)劃出、資產(chǎn)劃入、資產(chǎn)置換和并購重組等五種。2019年至今（截至2019年9月30日），我們梳理了54個(gè)平臺資產(chǎn)整合的案例，其中資產(chǎn)劃出、資產(chǎn)劃入、資產(chǎn)置換和并購重組的案例分別為28、13、1和12家，資產(chǎn)劃出的案例相對較多。
從城投行政級別來看，2019年 54家城投企業(yè)中行政級別為省及省會（單列市）、地級市和縣及縣級市的占比分別為48.15%、40.74%和11.11%；2018年 42家城投企業(yè)中行政級別為省及省會（單列市）、地級市和縣及縣級市的占比分別為54.76%、38.10%和7.14%。從最近兩年的數(shù)據(jù)中我們?nèi)钥梢园l(fā)現(xiàn)，行政級別越高的平臺更有可能發(fā)生資產(chǎn)劃轉(zhuǎn)或并購重組。
從區(qū)域分布來看，2019年以來54家城投企業(yè)中，企業(yè)分布較為集中的前3的省份為：江蘇省（13家）、浙江（9家）、廣西壯族自治區(qū)（5家）。而2018年發(fā)生資產(chǎn)整合的城投平臺省份分布的前三有江蘇、浙江和廣東。觀察企業(yè)分布較為集中的省份，我們可以發(fā)現(xiàn)：發(fā)生資產(chǎn)劃轉(zhuǎn)或并購重組的城投企業(yè)通常位于經(jīng)濟(jì)財(cái)政實(shí)力較強(qiáng)的地區(qū)。
最后從發(fā)生資產(chǎn)劃轉(zhuǎn)和重組的城投平臺的評級分布來看，評級分布較為均勻，AAA、AA+、AA三個(gè)級別各占比約1/3。
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資產(chǎn)劃轉(zhuǎn)
2.1、資產(chǎn)劃出
城投企業(yè)的資產(chǎn)劃出主要采取無償轉(zhuǎn)讓和無償劃出兩種形式。其中，有償轉(zhuǎn)讓包括股權(quán)出售和資產(chǎn)出售，無償劃出包括股權(quán)劃出、資產(chǎn)劃出。資產(chǎn)劃出通常對城投企業(yè)的總資產(chǎn)規(guī)模、凈資產(chǎn)規(guī)模、營業(yè)收入和利潤產(chǎn)生一定的負(fù)面影響，但影響的大小主要取決于劃出資產(chǎn)的規(guī)模、質(zhì)量，如果劃出資產(chǎn)占企業(yè)凈資產(chǎn)比重較高，同時(shí)是企業(yè)的核心業(yè)務(wù)，則對企業(yè)的經(jīng)營和償債能力產(chǎn)生較大負(fù)面影響；如果劃出資產(chǎn)質(zhì)量較差，對企業(yè)的盈利產(chǎn)生一定拖累，則資產(chǎn)劃出反而具有一定的正面影響。
2.2、資產(chǎn)劃入
城投企業(yè)的資產(chǎn)劃入主要采取無償劃入和增資入股兩種形式。一般而言，資產(chǎn)注入有利于擴(kuò)大企業(yè)的資產(chǎn)規(guī)模、增強(qiáng)企業(yè)的盈利能力，但也需考慮劃入資產(chǎn)的質(zhì)量和盈利能力以及與企業(yè)現(xiàn)有業(yè)務(wù)的協(xié)同效應(yīng)。
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資產(chǎn)置換
城投企業(yè)的資產(chǎn)置換通常采取兩家或多家企業(yè)之間資產(chǎn)互換的形式。資產(chǎn)置換對企業(yè)產(chǎn)生的影響一方面需考慮置換完成后企業(yè)總資產(chǎn)、凈資產(chǎn)等財(cái)務(wù)指標(biāo)的變化情況，同時(shí)也需考慮置入資產(chǎn)的質(zhì)量以及與企業(yè)原有業(yè)務(wù)的協(xié)同效應(yīng)。
從資產(chǎn)置換對企業(yè)凈資產(chǎn)規(guī)模的影響來看，若劃出資產(chǎn)為企業(yè)核心業(yè)務(wù)，劃入資產(chǎn)質(zhì)量較差，則會對企業(yè)營業(yè)收入產(chǎn)生負(fù)面影響。若劃入核心業(yè)務(wù)，劃出低質(zhì)量資產(chǎn)，則會對企業(yè)營業(yè)收入產(chǎn)生積極作用，一般不會對公司償債能力產(chǎn)生不利影響，甚至?xí)?yōu)化業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)，進(jìn)而提升核心業(yè)務(wù)競爭力。
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資產(chǎn)重組
城投企業(yè)的并購重組主要采取企業(yè)及股權(quán)合并形成新的公司，上市公司通過發(fā)行股份或支付現(xiàn)金的方式購買股權(quán)，以及為推動平臺企業(yè)上市進(jìn)行的資產(chǎn)劃轉(zhuǎn)和重組等形式。2019年至今（截至9月末），共有12例城投平臺資產(chǎn)重組案例。從資產(chǎn)重組方式的選擇來看，大多數(shù)城投企業(yè)選擇合并收購。
觀察兩種資產(chǎn)重組方式對企業(yè)資產(chǎn)規(guī)模的影響，不難發(fā)現(xiàn)：股權(quán)購買一般將減少城投企業(yè)的資產(chǎn)規(guī)模，同時(shí)股權(quán)比例相應(yīng)增加；合并收購則起到了整合資源、優(yōu)化業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)的作用，但尚不確定其對未來營業(yè)收入、凈資產(chǎn)規(guī)模的影響方向。
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風(fēng)險(xiǎn)提示
1）統(tǒng)計(jì)的平臺資產(chǎn)劃轉(zhuǎn)和重組案例可能有所遺漏；
2）警惕平臺核心資產(chǎn)的劃出對平臺資質(zhì)造成重大影響。
來源：EBS固收研究
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